兴业银行2017年全年归母净利润增速6.2%,2018Q1增速4.9%。2017年公司利润增长主要驱动因素来自日均生息资产规模同比扩张11.9%、手续费收入同比增长2.8%以及信用成本下降1个百分点。NIM同比下行至1.73,但下半年好于上半年。Q1无论收入支出端均呈现同比小幅低速增长,但所得税仍同比下行15pcts,预计与免税债券的增配有关。
   
近两季度资产负债结构调整为主,增长明显放缓。拆分大类来看,同业(HoH -20.5%)及债券投资(HoH -3.9%)是主要的压缩科目。贷款中,制造业、交通运输、地产、商贸零售占比下行,租赁商业、公共事业提升明显。零售贷款中,信用卡增速较快(YoY 69%),按揭适度增长。负债端2017Q4存款增长相对积极,进而非存款类负债近半年来看占比下行,不过Q1存款增长较慢,存单替代性上行,未来仍需观察负债端变化。
   
定价方面,公司2017年NIM-34bps至1.73,但降幅已较上半年明显收窄,印证了我们此前关于上半年NIM大幅下行并不具备延续性的判断。从单季度NIM来看,2018Q1环比仍下行5bps,主要是付息负债上行速度快于生息资产。中收方面,卡、结算清算增长积极,代理业务萎缩较为明显。
   
名义不良率小幅下降至1.58%,不良认定标准趋严,拨备小幅释放。公司年一季度末不良率为1.58%,连续第六个季度稳定在1.6%左右。从不良生成角度观察,资产质量持续改善,目前的TTM不良净生成率回落至1%附近。此外从逾期贷款的各项指标上看,不良认定标准趋严。公司期间年化信用成本1.01%,期末拨备覆盖率209%,拨贷比为3.30%。我们维持前期判断,公司未来通过拨备计提平滑利润的空间相对充裕。
   
我们小幅调整公司2018年和2019年EPS至2.90元和3.11元,预计2018年底每股净资产为21.18元,以2017.4.24收盘价计算,对应的2018年和年PE分别为5.7和5.3倍,对应2018年底的PB为0.78倍。随着公司大投行、大财富、大资管的战略转型深入,改革红利未来将持续释放。公司目前估值处于股份行中等水平,资产质量趋势性好转确立,考虑未来可能的综合金融推进,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,维持对公司的审慎增持评级。